主題：如果人們選擇躲避特殊目的收購公司而不是新冠疫苗，那麼美國應變得更加富有，也更接近群體免疫。我們將會提供今年2月就特殊目的收購公司進行研究分析後的最新情況，並且深入剖析最終導致某些關鍵疫苗療效數據被低估的奇怪數學悖論

特殊目的收購公司與疫苗猶豫。今年2月，我撰寫了一篇關於特殊目的收購公司(SPAC)市場前景黯淡的文章：太多年輕、高風險、沒有錄得盈利的公司進入市場；即使股價在交易完成後連連暴跌，為保薦人提供的激勵卻超乎尋常；過度依賴公司預測而非歷史數據；並且警告特殊目的收購公司合併交易所得回報低於市場是一個不祥之兆¹。下面是我們針對自2019年1月到2021年3月期間合共98宗已完成或破產清算的特殊目的收購公司合併交易開展的最新分析。有關「一片紅海」的討論：儘管特殊目的收購公司保薦人和「特殊目的收購公司套利」投資者仍在賺錢，但對特殊目的收購公司生態系統中的其他所有人來說，當前情況可謂不堪入目。附錄一所列表格顯示了特殊目的收購公司的回報均值、中值和第85和第15百分位數回報數據，以及我們採用的所有假設和定義。

這些低於預期水平的結果，不僅僅適用於2019年到2021年3月期間的特殊目的收購公司。我們針對自2021年3月以來的85宗特殊目的收購公司合併交易進行了相同分析，也得出了相同結論：特殊目的收購公司保薦人獲得巨額回報，特殊目的收購公司套利投資者獲得較低的絕對回報，而剩餘其他投資者的回報都是負值。

關於特殊目的收購公司的最新消息：機構「PIPE」融資已經枯竭，迫使保薦人將更多的經濟資源用於獲取在交易完成時保證出資的機構承諾；同時推高了特殊目的收購公司在2年期限結束前無法找到合併對象的風險，在這種情況下特殊目的收購公司將會被解散，特殊目的收購公司投資者將會收回自己的資本，而保薦人則會失去他們所有前期投資。對套利型投資者來說，特殊目的收購公司錯配可以創造很多別具吸引力的投資機會；但對一些明顯表現不佳且通常沒有利潤的公司，則需要盡量降低對這些公司的方向性敞口投資。

投資者啟示。雖然我們對美國的經濟增長前景非常樂觀，但流動性可能已經成為部分資產的主要驅動力。由於聯儲局已經制定計劃開始逐步減慢購債計劃（或許在年底前啟動），像特殊目的收購公司市場這些嚴重依賴充裕流動性的領域可能會成為早期受害者。從股市來看，對流動性狀況高度敏感的板塊持續上升，對經濟狀況高度敏感的板塊則不斷下跌（參見下圖）；對於其他沒有盈利增長支撐且價值被高估資產的短期前景，特殊目的收購公司或許能為我們提供一些預示作用，雖然稍有誇大之嫌。

疫苗療效被低估和合併悖論 

我們已經得知美國感染率及住院人數激增數據和疫苗接種顧慮，尤其是在2020年投票支持特朗普的人數佔比較高的熱點州縣。上圖顯示了美國一些州目前正在遭受全球最嚴重的感染高峰。除此之外，所有圖表都可以從我們的新冠疫情分析網站上找到，因此不必在此重複。

鑑於以色列衛生部和梅奧診所近期發表的報告當中療效數據低於先前的報告，我希望強調一些關於疫苗的重要事項。由於報告數據可能會低於您最初的預期，因此解讀疫苗療效數據時務必加倍審慎。若要了解箇中原因，讓我們來看看報導疫苗作用時經常採用的兩種衡量方式：「有效率」和「療效」。

已接種疫苗人口的「有效率」。這個指標十分簡單，是指在某個特定地點／時間已接種疫苗人口出現感染病例或住院的百分比。以麻塞諸塞州科德角的感染爆發為例，據報導該地區74%的感染病例為已接種疫苗人群。這一統計數據的用處最小，因為它沒有計算已接種和未接種疫苗人口的相對數量。換言之，在一個已接種疫苗人口佔絕大多數的人群當中，已接種疫苗人口的感染人數高於未接種疫苗人口也就不足為奇了。下表提供了另一個例子：英國所有住院患者中有31%已接種疫苗，但如果不對已接種疫苗和未接種疫苗的相對人數做出調整，這個統計數據就會變得毫無用處。

疫苗「療效」由疫苗公司和病毒研究人員用來衡量疫苗接種對於減少疾病和其他不良後果可發揮的影響。療效數據對已接種和未接種疫苗群體的人口規模予以正常化處理。例如，在英國，已接種疫苗人數約佔總人口的三分之二，佔住院人數的三分之一；通過比較住院率，療效數據能同時體現這兩項數據。誠如圖中所示，這一比率從未接種疫苗人群的0.0172%下降到已接種疫苗人群的0.0042%，降幅達75%；這就是療效指標衡量的內容。

疫苗療效可能已被低估。如要依賴療效概念，您還必須承認它有可能低估了您期望的測量值。當第三個變數（一個「干擾因素」）應用於子群體時，可能會產生與沒有計入第三個變數的整個群體截然不同的解釋，這就是數學悖論。我們把這種情況稱之為合併悖論² 。年齡是衡量疫苗療效的干擾因素，與較高的接種疫苗狀態和較高的住院病例可能性密切相關。

下表列出一個真實例子：如果我們把英國人口分為50歲以下和50歲以上兩個年齡段³，便會發現兩個年齡段的疫苗療效與住院率（87%和94%）實際上高於全體人口的療效數據（75%）！根據賓夕法尼亞大學生物統計學教授Jeffrey Morris提供的數據，以色列也出現這種情況：50歲以下和50歲以上年齡段的疫苗療效與重症比例（92%和85%）高於全體人口（67.5%）。這是我目前所見最奇怪的數學結果之一；過去幾天，華盛頓大學進化生物學家Carl Bergstrom和哈佛大學流行病學家 Marc Lipsitch已經在推特討論了這一問題。

重要結論：對50歲以上的人群來說，疫苗療效可能顯著高於普遍報告數字。希望各國衛生部將會跟進年齡分層問題，讓這一點變得更加清晰。在此之前，我們將無法清楚了解疫苗的實際療效和免疫力減弱程度。根據以色列衛生部近期發布的一份報告顯示，在1月份和2月份的疫苗接種者當中，輝瑞疫苗的療效急劇下降（見附錄二）。但是，這一數據包含了所有已接種和未接種疫苗人口。如果根據年齡和其他因素做出最終調整，輝瑞的療效數據可能會大幅改善。即便如此，我的新冠科學諮詢小組大多數成員都認為，加強針是一種「預防勝於治療」的措施。這已經推動以色列對國內50歲以上人群實施加強針政策，建議所有人最早在下個月補打加強針。

¹ 「水力與特殊目的收購公司」，《放眼市場》，2021年2月8日

² 如欲了解更多資訊，請參閱賓夕法尼亞大學生物統計學教授Jeffrey Morris發表的文章。Morris將這稱為「辛普森悖論」。感謝Max Cembalest（來自哈佛保爾森工程與應用科學研究院）讓我注意到這一點。  

³ 考慮到年齡對住院造成的巨大影響，50歲以上／50歲以下分層組別可能仍然低估了疫苗的療效。根據美國疾控中心的數據，64歲以上人群的住院風險是50-64歲人群的2-4倍。更詳細的分層組別將能產生更準確的療效結果。